標題: 知乎：估值跌到D輪，企業價值僅3億美元 [打印本頁]
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日日新聞 時間: 2023-2-4 04:58
大師說，若跌得足夠多，便有了價值。被嫌棄的“互聯網” “成長股”知乎，已經跌到破淨。
核心論點：
知乎市淨率跌至 1，但賬上現金比例極高，現金及現金等價物和短期投資達 68 億元，佔市 值比例為 81%。同時表現為資產負債率 24%，處在低位水平。以此計算，整體企業價值（EV）跌至 3 億美元水平。對於一間 MAU 達到 1 億級別的內容平臺公司而言，屬於低估；且不談最近兩年營收增速均高於 100%。
文章寫於2022年7月
今年以來中概的極端行情，帶來的普遍性下跌讓投資者難以接受。投資諺語說，最好的買入時間就是市場上血流成河之時，即使有些血是你自己的。正是此時，我關注到知乎寫成此文。時間行至9月，知乎股價比之當時更低了一些。而文章邏輯不改，讀者可閱。
“知識平臺知乎宣佈今日完成 D 輪 1 億美元融資，投資方為今日資本，包括騰訊、搜狗、 賽富、啟明、創新工場等在內的原有董事股東也全部跟投。據創新工場李開復透露，知乎該輪融資完成後估值超過 10 億美元，邁入獨角獸行列。”這則消息來自 2017 年 1 月。
2022 年 7 月 13 日，知乎美股收盤 1.56 美元，總市值 10.17 美元。時間跨越 5 年 6 個月， 知乎兩次 10 億美元的估值遙相呼應。
1 行情：時間越久，跌幅越深
中概股上一輪牛市的頂峰是何時？2021 年 2 月。3 月開始下坡，至 6、7 月急轉直下，到如今也沒轉過心性。在 2021 年 3 月底知乎上市，如今是一隻次新股。
次新該有的股路歷程，知乎經歷的只多不少。於牛市頂峰上市，沾染最後末班車，亦吞下莫大苦果。一路走來，知乎僅在 2021 年 6 月有過一輪迴光返照般的低點翻倍反彈，至 13.85 美元，之後股價奔右下角趨勢再不改。
大師說，若跌得足夠多，便有了價值。知乎如今屬於和價值無關的，被嫌棄的“互聯網” “成長股”，以 7 月 13 日收盤數據，我們看知乎近期的表現，
5 日跌幅 4.29%
10 日跌幅 18.75%
20 日跌幅 4.29%
60 日跌幅 20.81%
120 日跌幅 63.64%
年初至今跌幅 71.84%
250 日跌幅 85.93%
看到這組跌幅數列的你什麼感覺？先說純數字的結論：
時間越久，跌幅越深，說明知乎從未反彈，一直有序下跌。
同期追蹤中國互聯網公司的 ETF：KWEB的跌幅如下，
望眼可知，跌幅深度低於知乎，近期反彈好於知乎。具體來看中概市值 top20 表現也支持這一觀察，
如此表明，知乎這輪跌幅果然跌出深度。個人的一個觀察是，熊市反彈時會優先熱門標的。作為文字內容平臺，知乎已然不夠 in，作為 10 億美元的小公司，也不夠量級成為關注焦點。所以反彈還輪不到知乎。
而 60 日漲跌的數字，多數為正，同期 KWEB 表現為 8.87%，top20 中概亦多數為正。跌幅深於市場主流，反彈低於市場主流，這兩點構成了知乎未來行情的基礎，也是本人關注知乎的理由。
2 估值：跌至市淨 1.015，賬上 81%是現金
對不同的公司估值，所使用的指標也不盡相同。但是，為知乎這樣一間互聯網內容提供平臺，使用 PB 來做估值，是如今可以顯現這家公司投資價值的直觀演算。
坦白說，如果知乎還配得上高大上的“互聯網”概念，我們不妨回憶下，幾年前為這些公司估值時使用的瘋狂指標吧，PE，PS，或者直接乾脆點 1 個用戶算多少錢。
這些或許黃金往事，僅只是一年前的 2021，就不提。以知乎昨日收盤價 1.56 計算，剛好 跌到了市淨，來到 1.015。然而這是一家賬上巨多現金的公司，它現在市值 10.17 億美元，根據最新 22Q1 財報，賬上 現金 68.36 億人民幣，以 7 月 14 日匯率計算，巧了，合 10.17 億美元。
如果計算企業價值（EV）=市值（10.17 億）+負債（3.04 億）-現金（10.17 億）=3.04 億美 元 這樣看，是不是會覺得知乎低估是一件明顯的事。一個擁有 1 億月活用戶的互聯網公司，企業價值為 3 億美元，或許如同天使輪報價。僅2021 年知乎營收 29.59 億元，合 4.64 億美元，當期 MAU 為 1.03 億，計算 ARPU 已達 4.5 美元，不要忘記這只是當年度的。之後我們再來審視下知乎同學的資產負債表，
總資產 84.05 億元，68.36 億元現金及現金等價物和短期投資，8.12 億元應收賬款，2.22 億 元受限制現金；總負債 20.44 億元。資產負債率為 24.32%。
關注知乎的朋友可能注意到，知乎在一季度財報後公佈了，最高 1 億美元的回購計劃。
一個月後的 6 月底，知乎開始實踐回購。包括我們看到近三天，每天都有回購 40 萬美元左右的股票。
看到這裡我不禁產生一個大膽的想法，就像騰訊大股東 Naspers 整天確知被低估，就像它不惜打臉自己“三年不減持”承諾而去變現。假如知乎管理層瘋了，把這 68.36 億人民幣直接分紅給所有股東，每個人可以得到多少錢，也是 1.5 美元。
又或者知乎管理層瘋了 2.0 版本，回購股票 5 億美元，將總股本從 6.52 億殺到 3.26 億。各位又作何感想。
高現金的公司，有資格這麼勇。
3 知乎股價之路，以微博和 Bilibili類比
一家公司被拋棄，不會沒有原因的。如果沒有，我們也可以找出來。
但對於知乎，原因即便不是大象，也如小象般顯而易見。
在財務上虧錢是事實，且虧挺多；
在業務上，未知知乎能否應對瞬息萬變的內容市場品位，長久保持內容活力。
且看已披露可查的知乎財務記錄，從 2019 年至 2021 年，三年來每年淨利潤數字均告負， 且 2021 年虧損額有翻倍表現。
雖然這樣的虧損換來了營收 100%的增幅，險惡的內容環境，可見一瞥。
我願用同為內容型公司的微博和 B 站同期，做個對比，可能它們並沒把知乎作為對手，但知乎卻難以不把 B 站視作壓力。
3.1 微博股價起於利潤飆升，亦終於利潤不擴張
而微博，作為同被嫌棄的文字一代，觀察微博的歷史，或可為知乎未來提供一些想象力。因為微博也是被嫌棄的那一個，至今都在股價跌幅漩渦中越陷越深。不同在於，微博這家老公司，並沒有那麼高的現金佔比，負債率 51%又高於知乎，優點是一直盈利。但無奈， 近來盈利狀態無法有擴大趨勢，屬於守方，股價已跌出價值。市淨 1.36 即可看到。
3.2 談 B 站是要說營收結構優化和增速 和微博以盈利可能性拉起股價不同，B 站用做營收來打開想象空間。從營收主要靠一款遊 戲，到廣告、會員、遊戲、電商齊發力，B 站用戶的年輕活力，一度也是股價的衝勁。如果說視頻公司更受寵，如果說短視頻公司更受寵，B 站作為寵兒完成了資本市場期許的一 段時間表現以及變現。但如今市淨跌到 3.3，面臨著作為上市公司天然存在的壓力。坦白講， 用市淨率為互聯網公司做估值，有失偏頗。除了表示這些公司都被低估，然後比比誰更被低估，一般可棄用這個指標。
關於微博和 B 站的對比，也是我鎖定知乎的自我功課。知乎目前的路子屬於 B 站的做營收類，時局不利做營收不受待見，股價跌到地板。而後將被迫以盈利能力的改善提振估值和 股價。
4 知乎的燒錢速度
儘管做了如上所有分析，我們已知本文的知乎低估論基於公司的現金累積。而作為一家虧錢公司，分分鐘都在燒錢。因而知乎的燒錢速度，會對本文的立論構成威脅。
查閱到從 2011 年成立，知乎一共融了 7 輪近 9 億美元，
加上美股 IPO 的融資額 10 億美元，港股雙重上市融資額 8.336 億港幣，知乎一共收到了 20 億美元的融資。如今市值剛剛 10 億美金，已然倒掛。剛好資產負債表上現有 10 億美元現金，2011-2022 的 11 年，你可以認為知乎每年燒掉近 9000 萬美金。
問題在於之後知乎每年將怎麼燒錢。如果您認可過去 11 年的燒錢速度，我想就這個說兩點個人推測：
知乎未來燒錢的速度會慢下來。原因在於企業發展階段的不同，草創期可以燒錢燒出氣勢， 上市後對財務要求將更嚴密。在此基礎上，知乎未來將會走向財務盈利，這也是目前券商投行對知乎的預測。
而一旦知乎開始盈利，對本文論點將得到莫大支持，因為現金將越來越累積，估值將越來越誘人。
總結：低估如群山古老，知乎在簡中互聯網獨此一家
微博曾經給了李想 16 塊的機會，買入理由在於，比汽車之家搜房網還便宜。
B 站在 IPO 後曾下跌至 10 美元以下，這些低估的機會有時甚至不用連篇累牘論述。
知乎的產品調性、內容儲備和品牌辨識度，簡中互聯網獨此一家。它達到的高度甚至超越最初模仿的對象 Quora。這些價值，有時或在數字之外，我們不應忽視。
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